Incontro 33 — Le start-up sono il futuro, anche in Italia!

L'ecosistema delle startup rappresenta il motore dell'innovazione in un contesto di accelerazione tecnologica esponenziale. In Italia, oltre diecimila startup operano nel panorama imprenditoriale, concentrate prevalentemente nel settore tech. L'incontro analizza come le giovani imprese innovatrici differiscono dalle aziende consolidate, il ruolo degli investitori di rischio, le strategie di finanziamento, e i criteri di valutazione del potenziale di una startup da parte dei finanziatori.

I temi affrontati

• Il ruolo delle startup nell'innovazione durante periodi di rapido cambiamento tecnologico
• Finanziamento di startup: equity vs. debito; angel investor, venture capital, e altre fonti
• Come valutare e ridurre il rischio negli investimenti in startup
• Il fenomeno dell'exit: acquisizioni e quotazioni in borsa
• Il ruolo della qualità del network e della rete di relazioni commerciali
• L'importanza della governance societaria e della gestione della cap table

Il racconto

Startup come risposta all'incertezza

In periodi di accelerazione tecnologica, le organizzazioni centralizzate faticano a innovare. Strutture gerarchiche, processi consolidati, prodotti confezionati per segmenti di mercato già identificati, rappresentano barriere all'adattamento rapido. Le startup, per contrasto, operano alla periferia dell'ecosistema economico, libere da vincoli organizzativi, in grado di sperimentare, fallire, imparare, e pivottare in tempi brevi.

Questo non significa che le startup abbiano sempre ragione. La stragrande maggioranza fallisce. Ma è precisamente questa selezione naturale che genera innovazione: idee fallaci si scartano rapidamente, idee solide trovano investitori e si sviluppano. È un processo Darwiniano applicato all'economia. Nel momento in cui una startup ha successo, diventa a sua volta una grande azienda. Google, Facebook, WhatsApp—tutte erano startup una volta. Il ciclo continua. Se l'Italia desidera partecipare a questo circolo virtuoso di creazione di valore, deve investire deliberatamente nelle startup, normando l'incertezza mediante regolamenti e incentivi, ma non soffocandola con controlli eccessivi.

Equity vs. Debito: natura del rischio

L'elemento cruciale che distingue il finanziamento di una startup da un prestito bancario tradizionale è la natura del rischio. Quando una banca presta denaro, attende il rimborso con interessi. Se la startup fallisce, la banca può prendere azioni legali contro il fondatore, chiedere garanzie reali. È un prestito.

L'equity investor, al contrario, acquista una quota della società. Se la startup fallisce, perde l'investimento—nessun diritto di credito, nessuna garanzia da recuperare. Ma se la startup ha successo e genera valore, l'investitore partecipa al rialzo. È un trade-off tra rischio e potenziale rendimento. Negli Stati Uniti, dove il venture capital è maturo, circa l'80% dei fondi di investimento non restituisce ai propri finanziatori un rendimento superiore a investimenti meno rischiosi, come i bot americani. Eppure continuano a investire, nella speranza che qualcuno dei loro portfolio riesca a decuplicare il valore.

Angel investors, venture capitalist, fondi della famiglia, e imprese industriali adottano approcci diversi. Gli angel accettano rischi più alti su importi minori; i VC gesticono capitali maggiori ma richiedono una maggiore probabilità di grande exit. Banche e bandi pubblici forniscono finanziamento in forma di prestito o grant, con rischi più bassi e rendimenti più modesti.

Valutazione del rischio e il processo di selezione

Un fondo di venture capital riceve circa mille business plan all'anno e investe in meno del uno per cento. Il processo di selezione assomiglia a una corsa ad ostacoli: sono venti i motivi per dire no, diciannove vanno bene; se tutti i diciannove non è presenti, si guarda al ventesimo, e solo se nemmeno quello è motivo di rifiuto, si dice sì. Non significa che le startup non selezionate siano cattive investimenti o cattive idee. Significa che il fondo ha vincoli di tempo, di competenza, di liquidità, e di diversificazione del portafoglio. Un no oggi potrebbe diventare un sì domani se il contesto cambia.

È importante notare che il processo è conservatore per struttura. Un investitore istituzionale, come un fondo pensione con cinque miliardi di euro da gestire su un orizzonte di trenta-quarant'anni, deve generare reddito per pagare pensioni. Non può permettersi di perdere capitale sistematicamente. Gli investimenti in alternative assets—tra cui le startup—costituiscono una frazione piccola (2-5%) del portafoglio. Solo quando si dimostra che una classe di asset genera rendimenti superiori, gli investitori istituzionali vi affideranno capitali maggiori.

Governance: il controllo della società

Una questione ricorrente è chi controlla la società mentre le quote si diluiscono nel tempo. Un fondatore che accetta un investitore che richiede la maggioranza (> 50%) della società ha già commesso un errore fatale: non è più lui a guidare l'azienda, ma l'investitore, che lo tratta da impiegato. I veri investitori sanno bene che il controllo operativo deve restare con i fondatori, altrimenti l'incentivo a costruire crolla. Un'azienda dove i fondatori hanno perso controllo tende a fallire rapidamente.

Con i round successivi di finanziamento, la quota dei fondatori si diluisce naturalmente. Ma strumenti sofisticati—come accordi parasociali tra azionisti—permettono di separare il diritto di voto dalla proprietà economica. Un fondatore potrebbe possedere il 7% della società ma controllare il voto tramite strutture particolari, come ha fatto Mark Zuckerberg con Facebook. Tuttavia, costruire queste architetture richiede competenza e consigli legali costosi, spesso non accessibili ai fondatori al primo round.

Il mercato e l'internazionalizzazione

Le startup italiane operano in un mercato circoscritto. L'Italia ha 60 milioni di abitanti; il mercato europeo ha 450 milioni; il mondo miliardi. Un venture capitalist che valuta una startup il cui massimale è il mercato italiano la considera sottoscalata. Gli angeli investitori possono accontentarsi di una crescita regionale, ma i VC cercano giocatori globali dal principio.

È possibile aprire una startup in Delaware o a Londra per posizionarsi verso investitori internazionali? Formalmente sì, ma creare la società in una giurisdizione straniera mentre si opera in Italia solleva questioni fiscali complesse (esterovestizione). Una soluzione più pratica è la "dual company": headquarter nella Silicon Valley per attrarre finanziamento statunitense, ma core di sviluppo in Italia dove i costi e la retenzione di talento sono migliori. Alcuni fondatori scelgono di operare nel settore dove il know-how locale è superiore: non apri una startup del vino negli Stati Uniti, ma per tecnologie critiche, sì.

Exit: il momento della verità

Un'exit è una vendita della società a un acquirente maggiore (acquisizione) o un'offerta pubblica di azioni (IPO). È quando investitori e fondatori realizzano i guadagni. Non tutte le startup mirano a un grande exit; alcune sono costruite per generare reddito stabile. Ma dal punto di vista del venture capital, l'exit è l'evento cruciale.

WhatsApp è stata fondata nel 2009 e acquisita da Facebook nel 2014 per 19 miliardi di dollari. Circa il 65% era in azioni di Facebook. Se quegli azionisti non avessero venduto le azioni successive, oggi il loro patrimonio sarebbe significativamente superiore a 19 miliardi. Il contrario: Snapchat rifiutò un'offerta di acquisizione da Facebook anni fa. Quando Instagram copiò le stories, Snapchat perse terreno. Oggi Snapchat è quotata in borsa, ma con una valutazione inferiore a quella che avrebbe ottenuto dall'acquisizione. Nessuno sa quale scelta era giusta: dipende da fattori non prevedibili. Vendere dopo tre-quattro anni per molti è un successo; altri avrebbero fatto meglio aspettando; altri ancora avrebbero fatto peggio.

Idee chiave

• Le startup sono il meccanismo attraverso il quale le economie si adattano a nuove tecnologie e nuovi modelli di business; in tempi di accelerazione, questo è vitale.
• L'equity investor accetta il rischio totale di perdita in cambio della partecipazione ai guadagni; il prestatore rimane creditore fisso.
• La selezione di una startup per l'investimento è conservatrice per necessità; un no non significa mancanza di valore, ma vincoli di strategia, liquidità, e competenza dell'investitore.
• Il controllo della società deve restare con i fondatori, attraverso strutture giuridiche sofisticate se necessario; perdere il controllo significa perdere l'incentivo a costruire.
• Le startup italiane devono pensare globalmente dal principio; un'idea confinata al mercato italiano non attrae venture capital.
• L'exit è una realizzazione di valore, non un'unica metrica di successo; valutare una decisione di exit richiede dati che spesso non sono disponibili al momento della decisione.

Riferimenti citati

• WhatsApp — app di messaggistica acquisita da Facebook per 19 miliardi di dollari nel 2014
• Snapchat — social network che rifiutò acquisizione da Facebook, poi perso mercato all'avanzata di Instagram Stories
• Facebook — piattaforma acquisitrice; Mark Zuckerberg mantiene controllo tramite accordi parasociali nonostante 7% di proprietà
• LinkedIn — piattaforma di networking B2B acquisita da Microsoft nel 2016 per 26 miliardi di dollari
• Swap — startup presentata come caso di business introduction platform
• Silicon Valley — hub di venture capital negli Stati Uniti
• Team System — azienda italiana con 400 milioni di euro di fatturato
• Intercultura/Insegna Digitale — organizzazione citata nei riferimenti ai prossimi eventi